内延产业链，水泥+骨料+商混一体化布局。早在05 年公司便开始布局水泥下游的骨料、混凝土业务，以及以水泥窑协同处置为核心的环保业务。骨料方面：公司是国内第一家建设规模化、环保化骨料工厂的企业，截止23 年末公司已在全国布局36 家骨料工厂，具备2.77 亿吨骨料产能，排名国内第一。原料端公司沿江布局大型骨料矿山，截止23 年末已获矿山资源储量近43 亿吨，公司骨料产能中有1.6 亿吨靠近长江水道和自身砂石矿山，综合成本优势强，我们测算公司骨料吨毛利、吨净利处于行业领先水平。混凝土方面：截止23 年末公司拥有1.22 亿方混凝土产能，排名全国第二。产业链延伸战略之下，23 年公司非水泥业务收入占比42.89%，23 年在国内水泥量价承压的背景下，骨料业务对EBITDA 的贡献达到37%，超越国内水泥业务的28%，以骨料为代表的非水泥业务成为公司盈利的核心支撑。

 

　　积极走出去，寻找供需更优的水泥价格高地。公司是最早一批走向海外发展的水泥企业，截止23 年末已在海外11 个国家拥有20 家工厂（其中水泥工厂12 家），水泥粉磨能力达2100 万吨。23 年公司海外收入占比16.26%，海外水泥业务对EBITDA 的贡献达到21%。截止23 年底，公司已投产海外水泥熟料产能达1249.9 万吨，排名国内企业第二，公司所布局海外市场供需较国内更好，水泥价格更高，出海战略支撑下公司吨水泥价格领先行业。

 

　　盈利预测与投资评级：预计公司24-26 年营收分别为361.76、405.23、431.07 亿，分别同比+7.16%、+12.02%、+6.38%，归母净利润分别为28.27、33.4、36.97 亿，分别同比+2.34%、+18.17%、+10.68%，对应PE 分别为10.42、8.82、7.97，公司产业链一体化优势带来更高附加值和更优韧性盈利，非水泥业务和海外成长空间大，当前估值低，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。